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BDCs: Señales resilientes en medio de volatilidad y ajustes

Resiliencia operativa del middle market y señales de alivio en software

Los resultados del 1T 2026 continúan entregando señales más tranquilizadoras de lo esperado para el middle market estadounidense, principal segmento de inversión de las BDCs. El Golub Capital Altman Index (GCAI) reportó un crecimiento de ingresos de 1,4% anual y utilidades prácticamente estables, pese a la volatilidad e incertidumbre macroeconómica. Destacó especialmente el desempeño de las compañías de software crítico e integrado en las operaciones de sus clientes, cuyas utilidades crecieron cerca de 4% anual, sugiriendo que los modelos de negocio más difíciles de reemplazar continúan mostrando resiliencia operativa, incluso en medio de las preocupaciones sobre el impacto de la inteligencia artificial.

Actividad de la industria

El primer trimestre estuvo marcado por una menor actividad transaccional producto del entorno de mayor cautela en la industria. Sin embargo, este escenario también comenzó a generar condiciones más favorables para los financiadores. La menor competencia en originación permitió revertir parcialmente la compresión de spreads observada en ciclos anteriores, favoreciendo nuevas transacciones con spreads más amplios (aproximadamente +50 a +75 pb), menores niveles de leverage y estructuras crediticias más conservadoras para los prestamistas.

Divergencia entre valorizaciones bursátiles y fundamentales del crédito

El retorno del Fondo en 12 meses (-18,8%) contrasta con el desempeño positivo de benchmarks comparables de renta fija, como High Yield (+6,6%) y Leveraged Loans (+8,4%). Esta divergencia responde principalmente a factores propios de los BDCs listados y no necesariamente a un deterioro estructural del crédito subyacente.

Desde marzo de 2025, las valorizaciones bursátiles del sector pasaron desde niveles históricamente altos, muchas transando con prima sobre NAV, hacia descuentos relevantes frente a sus valores libro. El ajuste se aceleró durante el 1T 2026 por una mayor percepción de riesgo en deuda privada, menores expectativas de crecimiento del NII ante bajas en SOFR y presión sobre valorizaciones mark-to-market, particularmente en compañías expuestas a software y tecnología.

Sin embargo, los fundamentales continúan mostrando resiliencia relativa, con niveles de non-accruals (~3,5% 4T25 vs ~3,7% 1T25) y apalancamientos (~1,23x) aún consistentes con un entorno de normalización más que de deterioro sistémico.

Desempeño del Fondo

El rendimiento anual por dividendo del Fondo DPG (USD) se situó en torno al 11%. Como referencia, el rendimiento anual por dividendo del índice Cliffwater BDC está en torno al 11,3%.

Las rentabilidades calculadas muestran el retorno total de la inversión asumiendo la reinversión de las distribuciones de acuerdo al estándar internacional GIPS (GLOBAL INVESTMENT PERFORMANCE STANDARDS). El elemento considerado para efectuar la comparación con iShares iBoxx High Yield Corporate Bond ETF (High Yield) y Morningstar LSTA US Leveraged Loan 100 Index (US Levered Loan) fue el tipo de inversión, activos de renta fija. Fecha de lanzamiento. DPG Serie A: 31/08/2020 y DPG Serie BP: 01/09/2020. Para US Levered Loan Index y ETF High Yield se toma como referencia la fecha de lanzamiento de DPG Serie BP. Fuente: Bloomberg & HMC. Datos con corte a 30 de abril 2026. Los clientes Xcala invierten en la serie BP del fondo.

Durante abril de 2026 el sector mostró una recuperación parcial, apoyada por una moderación de las preocupaciones sobre software e IA, una visión más constructiva sobre los riesgos de refinanciamiento de deuda privada y evidencia de que los fundamentales operativos del middle market continuaban más resilientes de lo esperado.

El mercado comenzó a adoptar una visión más diferenciada dentro del segmento software, distinguiendo entre compañías con modelos resilientes y aquellas más vulnerables a la disrupción por inteligencia artificial, moderando parcialmente la presión vendedora más indiscriminada observada durante el 1T26. También contribuyó una percepción más favorable sobre el perfil de vencimientos y refinanciamiento de private credit, al evidenciarse que gran parte de las maturities relevantes se concentran hacia 2028–2029 y no en el corto plazo.

Sin embargo, pese a esta recuperación parcial, las BDCs continuaron transando con descuentos históricamente amplios frente al NAV (~14% promedio de la industria, con casos superiores al 30%), reflejando que el mercado aún mantiene cautela sobre el sector y continúa exigiendo mayor selectividad según calidad de portafolio, estabilidad del NAV y disciplina de originación.

Temporada de resultados 1T26: presión en valorizaciones, crédito resiliente

Los resultados presentados corresponden a las primeras BDCs del sector en reportar y reflejan las tendencias generales observadas en la industria durante el 1T26. En el próximo newsletter profundizaremos en el desempeño específico de las BDCs que componen el portafolio del fondo.

De acuerdo con las BDCs que han reportado resultados hasta el momento, la capacidad de generación de ingresos recurrentes del sector continúa siendo razonablemente sólida. Varias plataformas relevantes siguen cubriendo el dividendo ordinario o manteniendo coberturas cercanas a 1,0x sobre el NII, niveles que continúan respaldando el pago de dividendos.

Según las BDCs que ya reportaron, el principal ajuste del trimestre estuvo más relacionado con valorizaciones que con deterioro operativo del crédito. La ampliación de spreads, estimada en torno a 50-75 pbs en distintos segmentos del mercado, y los ajustes mark-to-market presionaron los NAVs de varias plataformas, incluso en casos donde los portafolios continuaban mostrando estabilidad operativa. Entre las BDCs reportadas hasta ahora, la caída promedio del NAV ha sido cercana al 3%.

El principal foco del mercado ha sido el impacto de menores tasas base sobre la rentabilidad futura de los portafolios. Sin embargo, esta presión está siendo parcialmente compensada por spreads más atractivos y mejores condiciones de originación. Las plataformas con mayor escala, liquidez y acceso a financiamiento continúan viendo un entorno atractivo para originar nuevas transacciones con mejores perfiles riesgo-retorno.

A nivel crediticio, el T1 2026 no está mostrando, por ahora, un evento sistémico de deterioro severo. Los non-accruals continúan en niveles manejables y gran parte de las compañías del middle market sigue mostrando estabilidad operativa y capacidad de generación de caja.

En este contexto, la política de dividendos se ha convertido en una de las principales señales para el mercado. El mercado está observando cómo cada plataforma ajusta su dividendo frente a un escenario de menores tasas y mayor volatilidad. Una cobertura estrecha, una reducción preventiva o un mayor uso de dividendos suplementarios transmiten señales distintas respecto a la confianza de los gestores respecto a la evolución futura de las utilidades.

Las principales preocupaciones del mercado han estado relacionadas con menores tasas base, presión sobre múltiplos de valorización y dudas sobre algunos segmentos específicos, particularmente en ciertos segmentos de software y emisores con mayor sensibilidad a flujos retail.

Fuente: Resultados publicados por las BDCs reportadas a la fecha (7 de mayo 2026).